【编者按】黄金，这个千年来的财富象征，在动荡时期总被视作“避风港”。但最近几个月的地缘政治乱局和市场恐慌中，它的表现却像过山车般起伏不定。今年1月底金价飙升至每盎司5600美元的历史高点，短短数月后又暴跌20%。这背后，是黄金日益“金融化”的真相——衍生品、ETF等纸面投资工具让黄金变成了投机游戏。当真正的危机来临时，尤其是能源冲击爆发时，黄金的避风港属性竟开始动摇。这篇文章将带你穿透表象，看清现代金融市场中黄金的真实角色：它究竟是暴风雨中的诺亚方舟，还是另一艘随风浪摇摆的船？
澳大利亚昆士兰：黄金长期以来被誉为动荡时期的金融“避风港”。但过去几个月的地缘政治混乱和市场恐慌中，这种贵金属的表现更像过山车，而非稳稳停泊的船只。
今年1月下旬，金价飙升至每盎司近5600美元的历史最高点——比一年前整整翻了一倍。此后却下跌约20%，在中东爆发重大冲突时急剧下滑。
必须明确的是，按历史标准衡量，金价仍处于高位，过去十年上涨近300%。这波暴涨主要受“金融化”驱动。简而言之，通过衍生品和追踪金价的基金等复杂金融产品进行纸面黄金投资的方式激增，机构投资者和散户的投机行为空前活跃。
但今年金价的剧烈波动，应该打破黄金永远是避风港的剩余幻想。要理解原因，我们需要审视现代金融市场的运作机制——尤其是为何石油危机不同于其他危机。
雨伞与风暴避难所
为保护财富，投资者通常寻求“对冲资产”或“避风港资产”。
对冲资产指在正常长期周期内，通常与市场整体走势相反的投资。就像每天举着伞：下雨时比别人更少淋湿，但晴天时也会遮挡部分阳光（潜在收益）。
避风港资产则特指在市场突然极度动荡或崩盘时，才与整体走势反向而行的投资。如同飓风来临时才奔向的防风地窖。
黄金属于哪一类？
2016年的一项研究中，我和同事发现黄金具备部分避风港特质，尤其对澳大利亚、美国、德国和法国的股市而言。
2008年全球金融危机期间，黄金是我们研究的贵金属中最稳定的商品。其价格确实下跌，但避免了其他贵金属的灾难性损失。
2011年标普历史上首次将美国AAA信用评级下调至AA+、全球股市暴跌时，黄金也表现出类似的避风港属性。
关键在于，那些市场冲击都源于金融体系内部（银行系统崩溃和信用降级）。
而当今世界面临根本性不同的挑战：中东石油供应中断及油气设施严重受损引发的巨大能源冲击。
石油危机为何不同
传统金融教科书会告诉你：当战争爆发、通胀飙升或股市崩盘时，投资者通常会进行“优质资产转移”——逃离高风险资产，将资金转向黄金等被视为更安全的地方。
在2025年的一篇研究论文中，我和同事提出了更细致的观点。我们纳入了包括新冠疫情在内的近期股市动荡数据，发现黄金的避风港属性已明显减弱。
我们发现黄金仍是投资者撤离高风险投资时的首选，但并非不可撼动的风暴避难所。
危机期间，黄金并非完全独立于恐慌情绪之外，而是会吸收来自股市和能源市场的部分波动，这可能导致其价格下跌。
连锁效应
为什么？首先，市场混乱意味着部分大型投资者可能被迫抛售黄金以弥补其他损失或履行金融义务，例如追加保证金（贷款方要求资金弥补资产贬值）。
对其他大型投资者而言，近期金价上涨可能创造了高位套现、获利了结或重新平衡投资组合的机会。
但还有一个事实：黄金不像石油那样具有必需的内在价值。相比其他大宗商品，黄金的工业需求有限。
在严重危机中，全球工业真正需要的是石油还是黄金？答案是石油。
石头、纸张与黄金
人们投资黄金的不同方式是另一个关键因素。几十年来，黄金日益“金融化”。
如今通过称为衍生品的投机性复杂金融工具，或日益流行的追踪金价的交易所交易基金（ETF），可以轻松进行“纸面”黄金交易。
通过这些基金，你购买的并非黄金实物，而是设计为追踪金价的资产。
如今投机性投资激增，意味着大宗商品价格已远不止受现实供需关系影响。
由于全球投资者同时持有黄金衍生品和传统股票，暴露于共同市场冲击的风险已急剧增加。
（作者兰德·洛为邦德大学量化金融学副教授，本文首发于The Conversation平台）
